Şirket değerleme ihtiyacı ne zaman doğar?

İstanbul Üniversitesi Finans Öğretim Üyesi PROF.

DR.

SİNEM DERİNDERE KÖSEOĞLUŞirketlerin ne zaman de­ğerlemeye ihtiyaç duydu­ğu konusuna derinleme­sine değinmeden önce, kavram­sal çerçeveyi netleştirmek faydalı olacaktır. “Şirket değeri” denildi­ğinde çoğu kişinin aklına, şirketin net varlıklarının değeri gelmek­tedir.

Oysa şirket değeri, bundan çok daha geniş bir kavramdır.

As­lında bir değerlemeci, şirketin yalnızca sahip olduğu varlıklara değil, daha çok bu varlıkların oluş­turduğu operasyonun değerine odaklanır.Çünkü asıl önemli olan, şirketin elindeki varlıklardan ne kadar nakit üretebildiğidir.

Konu­yu daha sade bir benzetmeyle an­latmak istersek, yatırımcıyı ya da ortağı ineğin eti değil, sütü ilgilen­dirir.

Bu nedenle değerleme süre­cinde de sütün miktarı, kalitesi ve gelecekte ne ölçüde düzenli, istik­rarlı ve sürdürülebilir bir yapıda devam edeceğine ilişkin belirsiz­lik ve riskler dikkate alınır.Şirketler, birçok farklı nedenle değerlemeye ihtiyaç duyar.

Bu ne­denlerin bir kısmı mevzuatsal zo­runluluklardan kaynaklanırken, bir kısmı taraflar arasında daha adil ve gerçekçi bir işlem zemini oluşturma amacına dayanır.

Ba­zı şirketler ise herhangi spesifik bir sebep olmasa dahi değere da­yalı finansal yönetim anlayışını benimseyerek değerlemeyi dü­zenli aralıklarla yaptırır; böylece zaman içinde şirket değerindeki değişimi izler, değer artışını ölçer ve potansiyel zirve değerine ulaş­mak için gerekli stratejileri haya­ta geçirir.Değerlemede amaç neden belirleyicidir?Aslında şirket değerlemesinin amacı, seçilecek yöntemi de doğ­rudan etkiler.

Değerleme yalnız­ca teknik bir hesaplama değil, amaca göre şekillenen bir ana­liz sürecidir.

Bir şirket değerle­me çalışması hukuki bir süreç, ti­cari bir karar, yatırım amaçlı bir değerlendirme gibi farklı neden­lerle yapılabilir.

Mesela hukuki amaçlı değerleme kendi içinde bile farklılaşabilir.

Örneğin bo­şanma davalarında, eşlerin şirket hisseleriyle ilgili alacaklarının belirlenmesi; medeni hukuk hü­kümleri, ispat yükü ve Yargıtay’ın yerleşik içtihatları dikkate alına­rak hazırlanacak bir değerleme raporunu gerektirir.Ticari dava­larda ise ortaklıktan çıkma, fesih veya birleşme sonrası uyuşmaz­lık gibi konularda TTK hüküm­leri ve ticari teamüller doğrultu­sunda farklı bir yaklaşım gerekir.

Medeni hukuk ile TTK’nın bakış açıları farklıdır; bu nedenle her iki yaklaşımın da önceliklerini ve hukuki çerçevesini doğru şekilde kavramak gerekir.

Eğer raporla­ma bu ayrıma göre yapılmazsa, hukuki süreçlerde taraflar bek­lenmedik hak kayıplarıyla karşı karşıya kalabilir.Bu nedenle değerleme sürecin­de kritik olan, amaç ile yöntemin uyumudur.

Aynı şirket için dahi bağlama göre farklı analiz çerçe­veleri gerekebilir çünkü her süreç kendi sorusunu ve kendi hukuki zeminini beraberinde getirir.Peki, şirketler hangi durum­larda değerlemeye ihtiyaç du­yar?

Şirket değerlemesine en sık ihtiyaç duyulan alanlardan biri, sermaye piyasası ve kurumsal iş­lemlerdir.

Özellikle şirketlerin ilk halka arz süreçlerinde, şirket satın alma ve devralma işlemle­rinde (M&A), şirket birleşmele­ri ve bölünmelerinde, işletmenin değerinin objektif ve makul yön­temlerle ortaya konulması büyük önem taşır.

Bu tür işlemlerde de­ğerleme taraflar arasında adil bir müzakere zemini de oluşturur.Değerleme ihtiyacının yoğun biçimde ortaya çıktığı bir diğer alan ise finansman, kredi ve te­minat süreçleridir.

Hisselerin teminat olarak gösterilmesi ge­reken durumlarda, kredi değer­lendirme aşamalarında ve şirke­tin finansal gücünün güvenilir biçimde tespit edilmesinin bek­lendiği hallerde, şirket değeri­nin sağlıklı biçimde belirlenmesi önem kazanır.

Finansman sağla­yan kuruluşlar açısından değer­leme, yalnızca bugünkü mali ya­pının değil, şirketin sürdürüle­bilirliğinin ve risk profilinin de anlaşılmasına yardımcı olur.Ortaklık yapısındaki değişik­likler ve hukuki uyuşmazlıklar da değerlemeyi gerekli kılan önemli alanlardandır.

Ortaklıktan çıkma ve pay devri süreçlerinde, yeni bir ortak alma durumunda, ortak­lar arasındaki ihtilaflarda, çıkma hakkı davalarında ve şirket değe­rinin uyuşmazlık konusu haline geldiği diğer hukuki durumlarda, tarafların haklarının dengeli bi­çimde korunabilmesi için şirket değerinin tespit edilmesi gere­kir.

Bu tür durumlarda değerleme hukuki sürecin sağlıklı ilerleme­sine katkı sunan teknik bir daya­nak niteliği de taşır.Miras, tasfiye, iflas ve yeniden yapılanma süreçleri de şirket de­ğerlemesinin önem kazandığı bir alandır.

Vefat halinde miras hu­kuku kapsamında payların veya işletmenin değerinin belirlen­mesi, tasfiye ve iflas süreçlerinde şirket varlığının gerçekçi biçim­de ortaya konulması ve yeniden yapılandırma süreçlerinde işlet­menin ekonomik kapasitesinin anlaşılması için değerleme çalış­maları kritik rol oynar.Yatırımcı görüşmeleri ve giri­şim ekosistemi bakımından da değerleme vazgeçilmez bir araç­tır.

Risk sermayesi yatırımcıla­rının yatırım yapmayı değerlen­dirdikleri girişimlerin değerini bilmek istemeleri, holdinglerin, girişim sermayesi yatırım ortak­lıklarının, girişim sermayesi ya­tırım fonlarının ve private equity kuruluşlarının portföylerindeki şirketlerin değerini düzenli ola­rak izleme ihtiyacı, yatırım turları ve çıkış stratejileri öncesinde de­ğerlemenin önemini artırmakta­dır.

Özellikle büyüme potansiye­li yüksek şirketlerde değerleme, yalnızca mevcut durumun değil, gelecekte yaratılabilecek değerin de anlaşılmasına hizmet eder.Bazı durumlarda değerleme ihtiyacı yalnızca ticari gerekli­likten değil, doğrudan finansal raporlama ve sermaye piyasa­sı mevzuatından da kaynaklan­maktadır.Örneğin GSYF portföyündeki girişim sermayesi yatırımlarının değerlenmesi mevzuat açısından zorunludur.

III-52.4 sayılı Giri­şim Sermayesi Yatırım Fonları­na İlişkin Esaslar Tebliği m. 20’ye göre, fon portföyünde yer alan varlıkların değerlemesinde yatı­rım fonlarının finansal raporla­maya ilişkin değerleme esasları uygulanır; ayrıca girişim serma­yesi yatırımlarının değerlemesi asgari olarak her takvim yılı sonu itibarıyla kurulca uygun görülen değerleme kuruluşları tarafın­dan yapılmak zorundadır.Bağımsız denetime tabi şirket­lerin iştirak ve bağlı ortaklıkları, TFRS veya BOBİ FRS hükümleri çerçevesinde uygun ölçüm esas­larıyla finansal tablolara yansı­tılmalıdır.

Bu çerçevede, rapor­lama dönemlerinde söz konusu iştirak ve bağlı ortaklıkların ger­çeğe uygun değerinin tespiti ve­ya değer düşüklüğü analizinin ya­pılabilmesi için değerleme çalış­masına ihtiyaç doğabilmektedir.Bunun yanında, aslında değer odaklı yönetim anlayışını benim­seyen şirketler açısından değer­leme yalnızca belirli bir işlem anında başvurulan teknik bir ça­lışma değildir.

Aksine, düzenli değer izleme, değer artırıcı stra­tejilerin geliştirilmesi, ana ortak­ların ve üst yönetimin stratejik karar alma süreçlerinin destek­lenmesi ve şirketin mevcut değe­ri ile potansiyel değeri arasındaki farkın tespit edilmesi bakımın­dan da önemli bir yönetim aracı­dır.

Bu yönüyle şirket değerleme­si stratejik bir rehber niteliği ta­şır.

Şirket değerleme, şirketlerin adeta amel defteridir.Sonuç olarak şirket değerleme, sadece matematiksel hesaplama işi değildir; güçlü bir teorik alt­yapıyı, mevzuata ve finansal ra­porlama standartlarına hâkimi­yeti, finansal analiz yetkinliğini, uygulama tecrübesini ve sektö­rel sezgiyi birlikte gerektirir.

Şirketin gerçek değerine yakla­şabilmek için sadece rakamları bilmek yetmez; o rakamların ar­kasındaki iş modelini, riskleri ve değer yaratma kapasitesini de doğru okumak gerekir.